美联储理事Jefferson演讲：支持上月加息25基点至3.75%-4%，称通胀仍有上行风险

感谢 Bo 热情的介绍。十月初，我最愿意待的地方没有几处，这里美丽的校园便是其中之一。看到草坪旁的糖枫开始呈现它们独特的骑士橙色调，是这个国家标志性的学术景象之一。我很自豪能从弗吉尼亚大学（UVA）获得博士学位，对于在夏洛茨维尔度过的时光，我有许多美好的回忆。今天能在这里与各位交流，是我的荣幸。¹

这是美国经济的一个关键时刻，也是货币政策制定者面临挑战的时期。经济正受到人工智能（AI）的快速普及、地缘政治格局的变化以及潜在人口结构趋势的塑造。在这些结构性变化之外，经济还遭遇了一系列冲击，包括能源冲击、大规模的 AI 基础设施建设以及贸易政策的重大变化。我认为，尽管面临这些挑战，经济仍可能通过增加就业、延续长达六年半的扩张而继续展现韧性。然而，通胀水平过高，已连续五年多超过美联储 2% 的目标。虽然我认为目前经济活动与就业面临的风险大致平衡，但我看到了通胀的上行风险。

今天我将更详细地讨论我对经济走势的看法，包括对我们双重使命——最大就业和价格稳定——两方面的展望。随后，我将讨论 FOMC 上月的政策决定，并就我将如何评估适当的未来货币政策路径分享几点看法。

经济活动
今年经济增长保持了势头，尽管受到几次冲击的冲击，仍以大致与其潜在增速相符的速度扩张。如图 1 所示，今年上半年 GDP 以 2.4% 的速度增长，与前两年的增速大致一致。企业投资相当强劲，主要由与 AI 相关的支出支撑。尽管能源价格上涨、受关税影响的商品价格上升，消费支出仍保持韧性。如图 2 所示，今年上半年零售商的支出有所加快。不过，我继续听到一些零散证据表明，价格敏感度上升、消费者需求走软，低收入消费者尤其如此。

展望未来，我预计与 AI 相关的投资今年将继续支撑增长，因此，我预计近期实际 GDP 增速将大致与上半年的水平持平。我认为我的增长预测所面临的风险大致平衡。一方面，中东局势紧张加剧带来的更加谨慎和不确定性仍可能拖累经济活动。另一方面，投资支出的进一步激增以及 AI 建设方面显著的上行意外，可能导致 GDP 增长强于我的基准假设。

劳动力市场
在劳动力市场方面，大量数据表明形势已趋于稳定。图 3显示，失业率在 2024 年和 2025 年温和上升后，今年大致持平，并在 8 月份小幅降至 4.1%。我认为这一水平接近充分就业。春季和夏季的招聘有所回升。在图 4中，看三个月移动平均线（红色虚线），可以看到去年下半年招聘趋于平稳，而近期又小幅上升。劳动力规模增长非常缓慢，使得失业率即使在招聘放缓的那段时间也基本保持稳定。虽然就业创造 somewhat 波动，但近几个月薪资就业增长已扩展到许多行业，这是令人鼓舞的。裁员人数一直保持低位，职位空缺总体上略有上升。与稳定的劳动力市场一致，图 5显示，职位空缺与失业工人之比今年已回升至 1 以上，而去年曾略低于该水平。

我预计今年余下时间失业率将维持在当前水平附近。与我的经济增长前景一致，我认为就业预测所面临的风险大体均衡。全球不确定性，尤其是与中东冲突相关的不确定性，可能会给经济增长带来压力，从而拖累劳动力市场。我也在密切关注 AI 对就业的影响。这项技术有可能导致某些行业或某些劳动者群体失业。不过，如果 AI 的建设推动经济增长强于我的基准预测，失业率可能会进一步下降，从而使劳动力市场状况更加紧张。

通胀
现在转向我们使命中价格稳定的一面，我首先必须承认，通胀过高且持续时间过长。个人消费支出价格指数 12 个月变化率（图 6中的蓝色实线）8 月份为 3.4%。尽管通胀已从疫情期间的高点回落，但仍高于我们 2% 的目标，且已持续五年多。剔除波动较大的食品和能源价格的核心通胀 12 个月变化率（红色虚线）相对温和一些。近期整体通胀回升的主要推动因素是能源价格，包括汽油和柴油成本。油价波动相当大，全球能源供应再度吃紧，反映出地缘政治紧张局势加剧。我仍然担忧能源价格上涨可能导致更广泛、更持久的通胀上升这一风险。

就核心通胀的各个分项而言，剔除住房的核心服务价格——图 7中的红色虚线——今年尽管名义工资增速逐步放缓，却一直在小幅上行。与 AI 相关需求的繁荣正推动相关商品和服务的生产成本异常强劲地上涨，助推了核心商品价格（蓝色实线）的上升。住房服务价格（橙色点划线）近年来一直是去通胀的来源，不过这一趋势今年已趋于平缓。

基于调查的短期通胀预期指标仍处于高位。不过，大多数长期通胀预期指标一直保持稳定，与 2% 的通胀水平相符。这些情况表明，我们尚未看到关税、能源价格冲击以及某些商品类别价格飙升向更广泛、更持久的通胀传导。但如果实际通胀持续高于我们的目标，家庭和企业最终可能不再相信我们能将通胀拉回 2%。这种潜在的不确定性可能导致长期通胀预期上升，进而影响工资和定价决策，而我决心避免这一结果。

作为基准情形，我预计通胀短期内将处于高位，随着能源及其他价格冲击的影响消退，之后将恢复向我们 2% 目标的回落。鉴于近期地缘政治事态以及强于预期的总需求，我认为我的通胀预测面临的风险偏向于上行。

货币政策
考虑到持续到 9 月中旬的经济状况，FOMC 上月投票决定将联邦基金利率目标区间上调 1/4 个百分点至 3-3/4% 到 4%，如 figure 8 所示。我支持这一决定，因为我认为这是追求美联储双重使命的适当政策。这是确保长期通胀预期保持良好锚定、并巩固公众对我们将及时实现 2% 通胀目标信心的重要一步。

正如我所描述的，我认为经济活动和劳动力市场状况将总体保持稳健，而通胀则继续高于我们的目标。经济正受到一连串冲击的冲击，包括能源价格上涨、AI 建设热潮以及贸易政策的变化。我们没有条件孤立地看待这些冲击中的每一个。相反，在制定政策以实现双重使命目标时，我们必须考虑这一连串冲击可能如何影响整个经济。

展望未来，我的看法是，未来的任何政策调整都应通过仔细审视数据趋势、不断演变的前景和风险平衡来决定。自 9 月会议以来，整个期限结构的收益率进一步上升，这是投资者正在重新评估不断变化的宏观经济格局的迹象。我和同事们需要作出自己的判断，这可能需要更多时间。我将继续评估基础趋势是否表明通胀将以足够的速度回归目标。随着掌握更多数据，此类趋势将更便于研判，适当的货币政策立场亦是如此。

美联储的职责是实现最大限度的就业和稳定的物价。这正是国会指示我们要做的事，也是将为所有美国人带来最佳结果的条件。

结论
更好地理解美国家庭如何体验经济，是我曾在 UVA 研究的课题，也是我整个学术生涯中一直关注的领域。这些经验让我认识到，美联储在维持稳固劳动力市场的同时恢复价格稳定为何如此重要。而这正是我全力致力于实现的目标。

再次感谢各位邀请我。很高兴回到 Charlottesville。